Research理論研究
淺析我國產(chǎn)權(quán)交易市場的制度創(chuàng)新與轉(zhuǎn)型
摘要:產(chǎn)權(quán)市場是我國要素市場的重要組成部分。在經(jīng)濟體制改革進程中，產(chǎn)權(quán)市場對促進國企改革、改制及從制度上防止國有資產(chǎn)流失等，都起到了重要的作用。在新的法規(guī)環(huán)境下，我國的產(chǎn)權(quán)市場應(yīng)堅持制度創(chuàng)新，通過拓展業(yè)務(wù)領(lǐng)域、創(chuàng)新業(yè)務(wù)品種、完善市場體系，實現(xiàn)產(chǎn)權(quán)市場的進一步發(fā)展。
關(guān)鍵詞：產(chǎn)權(quán)市場 創(chuàng)新 股權(quán)托管與交易 統(tǒng)一市場
1993年10月，黨的十四屆三中全會提出了“產(chǎn)權(quán)清晰，權(quán)責(zé)明確，政企分開，管理科學(xué)的現(xiàn)代企業(yè)制度”的方向，明確了我國“要依法保護各類產(chǎn)權(quán)，健全產(chǎn)權(quán)交易規(guī)則和監(jiān)管制度，推動產(chǎn)權(quán)有序流動，保障所有市場主體的平等法律地位和發(fā)展權(quán)力。”這是黨的文件中首次提及產(chǎn)權(quán)及產(chǎn)權(quán)交易制度問題。作為要素市場的重要組成部分，我國產(chǎn)權(quán)交易市場是伴隨著我國市場經(jīng)濟體制的逐步建立而發(fā)展壯大起來的。
作為交易中介機構(gòu)，產(chǎn)權(quán)市場在促進國企的改革、改制，防止國有資產(chǎn)流失，提高資源配置效率等方面發(fā)揮了重要的作用。據(jù)統(tǒng)計，2004年，全國產(chǎn)權(quán)市場完成產(chǎn)權(quán)交易項目23025項，金額達1914億元。2006年，全國各地由國資部門認定的64家產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)共完成產(chǎn)權(quán)交易項目17047項，金額達2715億元。但隨著國企改革進程的推進，目前國企產(chǎn)權(quán)進場交易量已呈現(xiàn)出快速下降的勢頭。因而，產(chǎn)權(quán)交易市場事實上正面臨著向何處發(fā)展的重大選擇，需要通過開展制度創(chuàng)新，促進產(chǎn)權(quán)市場實現(xiàn)全面轉(zhuǎn)型。
一、開展股權(quán)托管與交易，促進權(quán)益類資本的有效流轉(zhuǎn)
2004年頒布的《國務(wù)院關(guān)于推進資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》中指出：“在統(tǒng)籌考慮資本市場合理布局和功能定位的基礎(chǔ)上，逐步建立滿足不同類型企業(yè)融資需求的多層次資本市場體系。”“積極探索和完善統(tǒng)一監(jiān)管下的股份轉(zhuǎn)讓制度。”中央的上述政策，為產(chǎn)權(quán)交易市場的進一步發(fā)展指明了方向。產(chǎn)權(quán)交易市場應(yīng)積極融入國內(nèi)資本市場，為大量非上市股份公司的股權(quán)流動提供交易服務(wù)，使產(chǎn)權(quán)市場成為主板、創(chuàng)業(yè)板等標準化證券市場的必要補充形式。
另外，2006年1月1日實施的新《公司法》也為產(chǎn)權(quán)機構(gòu)開展股權(quán)交易提供了法律保障。《公司法》第一百三十九條規(guī)定：“股東轉(zhuǎn)讓其股份，應(yīng)當在依法設(shè)立的證券交易所進行或者按照國務(wù)院規(guī)定的其他方式進行。”這意味著除上市公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓需要在滬深證券交易所進行外，大量的非上市公司，包括股份公司和有限責(zé)任公司的企業(yè)股權(quán)可以在依法設(shè)立的產(chǎn)權(quán)交易所及相應(yīng)的其他機構(gòu)進行托管和交易。
具體而言，產(chǎn)權(quán)機構(gòu)可在下述方面進行業(yè)務(wù)拓展：①聯(lián)合工商行政管理機構(gòu)為各類非上市公司制定股權(quán)轉(zhuǎn)讓交易的操作流程，由產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)定期將有關(guān)登記、轉(zhuǎn)讓等事項按照規(guī)定的內(nèi)容向工商行政管理機構(gòu)報送備案。②聯(lián)合政府征信建設(shè)機構(gòu)，將各類非上市公司制企業(yè)股權(quán)變動情況納入到企業(yè)征信建設(shè)體系中。③積極聯(lián)合各類金融機構(gòu)，為各類公司制企業(yè)股權(quán)質(zhì)押融資提供登記、變更等服務(wù)。④構(gòu)建交易平臺，為各類非上市的公司制企業(yè)股權(quán)合法流動提供柜臺交易服務(wù)。
二、提供債權(quán)定價服務(wù)，促進企業(yè)的并購與重組
企業(yè)的并購重組是企業(yè)發(fā)展中的永恒主題。企業(yè)并購重組不僅涉及實物資產(chǎn)的有效盤活，更要涉及如何有效地處理大量的債權(quán)債務(wù)。產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)可以利用其交易平臺，為企業(yè)提供債權(quán)定價服務(wù)：①利用產(chǎn)權(quán)機構(gòu)已有的專家隊伍，對并購重組過程中的債權(quán)，按照賬齡法、市場法以及企業(yè)的經(jīng)營現(xiàn)狀等情況對其價值進行初步認定；②利用產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)間相互合作、資源共享的優(yōu)勢，進一步確認各類企業(yè)應(yīng)付債務(wù)的變現(xiàn)率；③利用產(chǎn)權(quán)市場的競價機制，使掛牌的債權(quán)最終形成合理的市場價格。
此外，目前我國四大資產(chǎn)管理公司手中尚有大量的不良資產(chǎn)，這些資產(chǎn)的處置面臨嚴重的渠道不暢問題。產(chǎn)權(quán)機構(gòu)可利用多年積累的業(yè)務(wù)資源，開展與資產(chǎn)管理公司的合作，提高這部分債權(quán)的處理效率。事實上，很多地方的產(chǎn)權(quán)機構(gòu)已經(jīng)開展這方面的嘗試，也積累了一些經(jīng)驗，可以在更大范圍內(nèi)加以推廣。
三、大力開展產(chǎn)權(quán)交易市場的業(yè)務(wù)品種創(chuàng)新
1努力發(fā)展資產(chǎn)支持證券的交易業(yè)務(wù)。資產(chǎn)支持證券，即資產(chǎn)證券化，是指發(fā)起人將缺乏流動性但是可以產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，出售給一個特殊目的的載體（簡稱SPV），由其通過一定的結(jié)構(gòu)性安排和信用增級，分離與重組資產(chǎn)的收益和風(fēng)險（包括信用風(fēng)險、流動性風(fēng)險、利率風(fēng)險、匯率風(fēng)險等），并轉(zhuǎn)化為以資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金擔(dān)保的證券（簡稱ABS），最終發(fā)售給投資者。在這一過程中，SPV以資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流償付投資者持有的ABS權(quán)益，以ABS發(fā)售收入付給發(fā)起人資產(chǎn)出售價款。目前，我國的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)尚處于起步階段，具有廣闊的發(fā)展空間，產(chǎn)權(quán)機構(gòu)可以利用自身多年從事國有資產(chǎn)交易中積累的資源條件，組織、參與資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，推動資產(chǎn)支持證券的合規(guī)流通交易。
2參與并推進各類財產(chǎn)信托產(chǎn)品交易。財產(chǎn)信托是指委托人以非貨幣形式的財產(chǎn)、財產(chǎn)權(quán)為標的，委托信托投資公司按照約定的條件，進行管理、運用和處分的信托業(yè)務(wù)。財產(chǎn)信托包括動產(chǎn)信托、不動產(chǎn)信托、知識產(chǎn)權(quán)信托和其他財產(chǎn)權(quán)信托。信托公司發(fā)行信托產(chǎn)品時，產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)一方面可以作為機構(gòu)投資者參與申購，然后以其擁有的客戶資源和交易平臺，在約定的時間內(nèi)將其購買的信托產(chǎn)品部分或全部轉(zhuǎn)讓出去，以獲取穩(wěn)定的收益；另一方面，產(chǎn)權(quán)機構(gòu)還可以利用其豐富的投資者資源優(yōu)勢，構(gòu)建一個信托產(chǎn)品的二級市場，為信托產(chǎn)品持有人提供再流轉(zhuǎn)服務(wù)。后一種服務(wù)的拓展將促進信托市場規(guī)模的擴大，增強其流動性，從而促進該市場進一步成熟和繁榮。
3開展定向募集公司股權(quán)的交易。相對于滬深股市1600余家上市公司而言，我國大量的公司制企業(yè)是以定向募集的形式籌集資本，這部分企業(yè)的股權(quán)長期處于不流動、難流動、甚至是處于固化的狀態(tài)。企業(yè)股權(quán)缺乏流動性，一方面加劇了企業(yè)并購、產(chǎn)業(yè)整合的難度，使得社會資源難以實現(xiàn)優(yōu)化配置；另一方面，則是加大了投資者的投資風(fēng)險，使得企業(yè)，尤其是中小企業(yè)難以獲取直接融資支持。產(chǎn)權(quán)市場開展非上市公司股權(quán)交易服務(wù)，是近些年熱議的話題，也是產(chǎn)權(quán)界除國企產(chǎn)權(quán)交易外，最希望進行拓展的業(yè)務(wù)領(lǐng)域。目前，隨著天津產(chǎn)權(quán)交易所關(guān)于“兩高兩非”企業(yè)股權(quán)交易試點工作的推進，全國各地的產(chǎn)權(quán)機構(gòu)將會加快在該領(lǐng)域的創(chuàng)新步伐，這將為解決中小企業(yè)融資難提供一個新的渠道。
4開展私募股權(quán)融資業(yè)務(wù)。私募股權(quán)融資，是指融資人通過非公開方式，向特定投資人出售股權(quán)而進行的融資行為。《公司法》第78條規(guī)定：股份有限公司的設(shè)立，可以采取發(fā)起設(shè)立或者募集設(shè)立的方式。公司發(fā)起設(shè)立時的定向募集，就是私募。中小企業(yè)通過產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)開展私募業(yè)務(wù)可以較低的籌資成本找到融資合作伙伴。在目前的經(jīng)濟環(huán)境下，產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)通過私募業(yè)務(wù)為處于成長期的中小高新技術(shù)企業(yè)提供融資服務(wù)，是較為有效的解決中小科技型企業(yè)融資困難的辦法。
四、利用產(chǎn)權(quán)市場綜合功能，促進國有資本管理體系的完善
上世紀90年代前后，全國各地積極探索國有資產(chǎn)管理的新體制，最終國家基本確立了我國國有資產(chǎn)管理的三個層次的框架。其中一個層次是各類資產(chǎn)運營公司對國有股權(quán)的綜合運營與管理。資產(chǎn)運營公司在實際運營中，一方面行使出資人的職能，履行出資人對資產(chǎn)的所有權(quán)、收益權(quán)和處置權(quán)；另一方面，還需要根據(jù)經(jīng)營環(huán)境情況的變動，進行股權(quán)層面的重組與優(yōu)化，對一些缺乏發(fā)展前景的企業(yè)要適時退出，而對一些關(guān)鍵性的行業(yè)和企業(yè)則可能需要通過股權(quán)運作提高控制比例。因此，從國有資產(chǎn)運營公司和產(chǎn)權(quán)機構(gòu)之間的功能定位看，兩大組織間完全可以開展多方面的合作。產(chǎn)權(quán)機構(gòu)可以通過參與對存量資產(chǎn)的盤活、股權(quán)的流轉(zhuǎn)、增量資產(chǎn)的運營等，促進國有資產(chǎn)運營體系的完善。
五、為風(fēng)險投資基金提供退出平臺
近些年來，我國風(fēng)險投資總規(guī)模一直保持持續(xù)增長。2006年，我國風(fēng)險投資機構(gòu)管理的風(fēng)險資本總量超過58385億元，已成為風(fēng)險投資總額僅次于美國的國家。但在風(fēng)險投資如何退出問題上，我國一直缺乏明確的制度安排。毫無疑問，IPO是風(fēng)險投資基金退出的最佳渠道，然而就我國當下的市場環(huán)境和政策條件看，IPO還是“稀缺資源”，只有為數(shù)很少的企業(yè)能搭上這班車。因而，產(chǎn)權(quán)市場是風(fēng)險投資可以選擇的重要渠道。產(chǎn)權(quán)交易市場的優(yōu)勢在于門檻低，限制條件少，找到合適的買家，風(fēng)險投資就能實現(xiàn)快速退出。雖然通過產(chǎn)權(quán)市場退出的資本增值幅度比不上IPO，但由于其交易周期短，收費低，也使風(fēng)險投資基金節(jié)省了其它成本。
《國務(wù)院關(guān)于實施〈國家中長期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要〉的若干配套政策》明確提出:“推進高新技術(shù)企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓工作。在有條件的地區(qū)，地方政府應(yīng)通過財政支持等方式，扶持發(fā)展區(qū)域性產(chǎn)權(quán)交易市場，拓寬創(chuàng)業(yè)風(fēng)險投資退出渠道”。目前，國內(nèi)一些大型的產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)已將為風(fēng)險投資提供退出服務(wù)作為一項重要工作，這一業(yè)務(wù)的普遍展開，不僅為產(chǎn)權(quán)市場的發(fā)展提供了新的增長點，同時也將大大促進國內(nèi)風(fēng)險投資產(chǎn)業(yè)的進一步繁榮昌盛。
六、加快全國統(tǒng)一產(chǎn)權(quán)市場的建設(shè)步伐
目前，我國已建立了北方產(chǎn)權(quán)交易共同市場、長江流域產(chǎn)權(quán)交易共同市場、黃河流域產(chǎn)權(quán)交易共同市場、西部產(chǎn)權(quán)交易共同市場、泛珠三角產(chǎn)權(quán)交易共同市場等區(qū)域性產(chǎn)權(quán)交易共同市場。產(chǎn)權(quán)交易市場化程度有了極大的提高，市場體系也逐步趨向完善。但是，由于現(xiàn)有的區(qū)域性產(chǎn)權(quán)交易聯(lián)盟過于松散，出現(xiàn)了各自為政、條塊割離嚴重等一些比較難以解決的問題，因此有必要建立全國性共同市場。全國共同市場將從建立統(tǒng)一的信息披露標準、交易統(tǒng)計標準和對外推介項目格式標準著手，搭建統(tǒng)一的產(chǎn)權(quán)交易信息平臺，實現(xiàn)各區(qū)域性產(chǎn)權(quán)交易市場信息共享。在統(tǒng)一的產(chǎn)權(quán)信息市場的基礎(chǔ)上，逐步推進不同地區(qū)產(chǎn)權(quán)機構(gòu)間的整合，重構(gòu)組織，最終形成統(tǒng)一的全國性產(chǎn)權(quán)交易市場。
安徽省社科院經(jīng)濟所 葉維根
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